2013年1月17日星期四

晨鳴是否債台高築

早前有報章報道,說晨鳴紙業(1812)債台高築,而且現金周轉不靈,因而拖欠武漢工廠員工的薪金達半年之久,上個月還引發遊行示威。亦有報道指,事件起因是工廠需要搬遷,可是當地員工不滿意補償金額,因而聚眾鬧事。隨後晨鳴澄清,武漢工廠停產是按照當地政府規劃,以及公司發展需求所致。晨鳴強調沒有拖欠工資,並已為受影響員工作適當安排。

不論報道是否屬實,相信不少朋友都關心一個問題,究竟晨鳴是否欠債纍纍?相信最佳方法,就是查看他們的財務報表吧。截至2012年6月,他們的非流動負債有114.7億元(人民幣,下同),流動負債更有207.1億元,總負債高達321.8億元,較2011年12月,高出5%,若與2010年12月相比,更加高出62%。單看金額和升幅相當嚇人,但金額巨大未必等於負債高,還要看企業的資產大小,並與之比較才能判斷。

要如何比較?較為普遍的做法是看資產負債比率(Debt to asset ratio)。於2009年,晨鳴的比率是47.77%,表示他們的資產約有四成八是靠借貸來維持,其餘的五成二,則依靠股東資本。可是,到了2010年和2011年,此比率分別上升至56.5%和67.15%。來到2012年6月,比率再升至68.68%。換句話說,他們目前依靠借貸去維持資產的比率,已上升至六成九,由此可見,晨鳴於近年不斷增加借貸。

此比率算很高嗎?或許看看同業的比率如何吧。例如玖龍紙業(2689),2012年的比率是62.2%,2011年是58.7%。另一家理文造紙(2314),過去兩年的比率分別是49.5%和46.7%。相比之下,晨鳴的資產負債比率,的確較同業為高。

另外,若看債務股本比率(Debt to equity ratio)也能看出端倪,此比率主要用來衡量企業的財務槓桿有多大。於2012年6月,晨鳴的比率是2.2 ,於2011年12月也有2,這代表他們在融資安排方面,向外借貸比股東權益高出2倍之多。一般來說,借貸人不願意見到此比率上升,因為代表借貸風險增加,倘若企業倒閉,借貸人能收回貸款的機會就會相對大減。

寫到這裡,晨鳴的負債可以說是相對較高。不過,於股東角度去看,並非一定是壞事,因為利用財務槓桿來營運,就能借別人的錢去把生意造大,即使資產負債比率,和債務股本比率增加,只要營業收入和回報也能相應增加,這樣就不是問題。那麼晨鳴這方面的表現又如何?

翻看過去3年的營業收入,金額都有穩定的升幅,例如2010年,收入升幅有15.58%,2011年則有3.16%,到了2012年上半年,收入更高達99.6億元,較去年同期升12%。可是,利潤總額就沒有那麼理想了。雖然2010年增加了33.2%,但2011年卻大幅下跌55.26%。到了2012年上半年,利潤總額只有1,251.8萬元,較去年同期勁挫97.89%。

晨鳴的回報率也有著相同的命運。以他們的淨資產收益比率為例,即是每運用1元能夠賺到多少收益,於2012年上半年只有0.7%。若看過去3年,即2009年至2011年,比率也只介乎4.5%至8.59%。若扣除非經常性損益,比率更只有2.11%至7.64%。

負債不斷增加,但回報卻持續下跌,反映晨鳴在資本運用方面不太理想。究竟他們的資金用在何處?

查看現金流量表,原來近年主要用於資本性開支。根據年報所顯示,投資包括子公司壽光美倫紙業的幾個銅版紙、生活用紙和高檔塗布白牛卡紙項目,還有湛江木漿項目,以及高檔文化紙項目等。

不過,根據最新的中期報告,在目前主要7家子公司當中,只有湛江晨鳴漿紙廠和山東晨鳴熱電公司是賺錢的,其餘5家均蝕錢,特別是山東晨鳴紙業銷售有限公司,2012年上半年的營業收入有76.1億元,是晨鳴的主要收入來源,但卻出現2,962萬元虧損,難怪回報比率並不理想了。

綜合以上各點,用「債台高築」來形容相信也不失為過。有說目前整個造紙行業因過度擴張以致生產能力過剩,無論如何,晨鳴的投資於未來能否賺取足夠的回報才是關鍵。下一篇將探討晨鳴的資金周轉問題。

文章來源:AM730 2013-01-17

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